时间进入4月 ，各家券商纷纷交出2025年业绩单。

　　这一份份财报并不只是证券业2025年末的格局快照
，更是对过去五年的阶段性总结 。据SAC数据，全行业150家证券公司2025年度实现营业收入5411.71亿元 ，较2020年增长20.67%，全行业实现净利润2194.39亿元
，较2020年增长39.30%，券商业整体取得丰硕成果
。

　　而观察其中各家券商 ，则是有人欢喜有人忧。

　　截至4月3日
，已有25家券商发布年报，若按照近五年净利润市占率变化情况进行排序 ，则正数前三名分别为国泰海通（存在合并因素）、中信证券 、方正证券
，倒数前三名分别为兴业证券
、中金公司、中信建投 。（注：由于财政部2025年7月8日发布标准仓单交易相关会计处理实施问答，该规则实施后相关业务不再确认为收入 ，2025年营收市占率变化存在扭曲
，故在此不作为排序指标）

　　而若将合并前海通证券的市占率考虑在内，其2021年到2023年净利润分别为137.48亿元 、51.96亿元、-3.11亿元 ，对应市占率7.19%
、3.65%、-0.23%
，其与国泰君安的合计市占率分别为15.20% 、11.82%
、6.95%
。对比国泰海通2025年13.29%的市占率来看，二者合并的确再次盘活了海通系资产 ，但将时间周期拉长至五年，由于海通证券此前经营问题而导致合计市占率下滑1.91个百分点
，这个损失也是颇为严重。

　　2022年到2023年，海通证券业绩急转直下 ，主要受海通国际影响 。而海通国际的暴雷
，则主要是踩了中资地产美元债的“坑 ”
。

　　2022年，海通国际包含债券投资的投资分部收益为-50.97亿港元。受此影响 ，海通国际当年净利润巨亏-65.41亿港元 。2023年
，海通证券曾尝试自救，通过参与发债、按现有持股比例认购新股等方式为海通国际融资 ，但海通国际业务端的困境并未改变
，当年再次巨亏81.56亿港元
。

　　如今，国泰君安和海通证券已完成合并 ，合并后的国泰海通也已交出第一份年报。截至报告期末
，国泰海通资产总额2.11万亿元 、归母净资产3304.17亿元，资产体量已超越中信证券 ，奠定了证券业“两超多强
”的局面 。

　　值得注意的是，海通国际对于报表的拖累依旧存在。

　　据国泰海通年报
，2025年海通国际控股净利润亏损32.68亿港元，虽亏损幅度较2023年已缩减近六成 ，但其对报表的影响仍然不小
。

　　按当下0.87元的汇率计算
，该亏损金额对应人民币约28.43亿元，约占国泰海通当期利润的1/10。与此同时 ，海通国际期末净资产为-155.32亿港元
，折合人民币-135.13亿元，约占期末净资产的4% 。

　　受此影响 ，国泰海通多项重要盈利指标下降
，盈利表现不及中信证券
。

　　年报显示，国泰海通2025年归母净利润同比增长113.52%至278.09亿元 ，而利润高增主要是受益于一笔88.27亿元的“负商誉”。由于合并海通证券的对价低于标的净资产价格
，国泰海通直接确认88.27亿元负商誉并计入营业外收入 。

　　剔除这部分非经常性损益后，国泰海通扣非归母净利润为213.88亿元 ，同比增速71.93%，回落约42个百分点
。其对应的扣非后净利率为33.89%
，较中信证券同期的40.48%有不小差距。

　　从ROE角度来看，2025年 ，国泰海通扣非后的加权平均净资产收益率同比下降0.26个百分点
，为7.49%，说明合并后单位资产创造利润的能力反而减弱 。对比之下 ，中信证券2025年扣非后的加权平均净资产收益率同比增长2.64个百分点
，为10.67%，其在数值和趋势上都更优
。

　　此外 ，国泰海通这一ROE水平在25家已披露年报的上市券商中排名第11位
，与首创证券
、方正证券持平。在2025年营收TOP10上市券商中，国泰君安ROE更是排名第9位 ，仅高于东方证券
，且与排名第九位的申万宏源（8.70%）存在超一个百分点的较大差距 。

　　无可否认的是，合并后的国泰海通实力大增 ，经纪业务与信用业务直接跃居行业第一，投行业务也再上一层楼
，2025年投行业务收入、A股股权承销数量及总额均挤入TOP2之列
。而与此同时，在国泰海通与中信证券争夺券商“一哥 ”的关键竞赛中 ，前者背负的地产美元债历史包袱或也将成为左右赛点的微妙因素
，在最后的冲线阶段影响结局。