背靠广汽集团的如祺出行（09680.HK）发布2025年全年业绩，报告期内公司营收同比暴增114.6%至52.86亿元 ，净亏损收窄48.1%至2.93亿元 。然而
，这份高增长财报难以掩盖其“以价换量 ”
、依赖第三方平台导流、自身盈利能力羸弱的本质
。更令人瞩目的是其资本市场的惨淡表现：上市不足两年，股价较发行价跌去近70% ，当前市值仅约17亿港元，且从未进入港股通名单
，流动性几近枯竭，已成为港股市场中一个被边缘化的“仙股
”样本。

　　营收“虚胖”：增长全靠第三方导流 ，毛利率揭示盈利窘境

　　如祺出行2025年的营收翻倍增长
，并非源于自身品牌力或运营效率的飞跃，而是其商业模式转向的直接结果 。

　　增长引擎实为“流量采购 ”
。 收入暴增的核心原因是出行服务收入（主要为网约车）激增131.8%。细看之下 ，这主要得益于公司大幅加深与高德 、美团等第三方聚合平台的合作 。2025年
，其销售及营销开支中的“第三方出行服务平台服务费
”飙升至5.04亿元，同比激增210%
。这意味着 ，公司近95%的出行服务收入（50.92亿元）是通过向聚合平台支付高昂佣金换来的。这种增长模式实质是 “用利润换规模” 
，公司沦为聚合平台的运力供应商，品牌价值与用户粘性被极大削弱 。

　　毛利率改善的脆弱性
。 公司整体毛利率从5.1%提升至11.9% ，出行服务毛利率从5.0%提升至11.7%。管理层将之归因于补贴减少和运营优化 。然而
，在高度同质化竞争的网约车市场，毛利率的轻微改善极不稳定。一旦为维持订单规模而重启用户或司机补贴 ，这点微薄的毛利空间将瞬间消失
。11.9%的毛利率，在扣除高达13.4%的销售及营销开支率（主要为平台佣金）后
，经营层面已然亏损，这还未计算行政
、研发等费用。

　　持续“失血 ”：经营现金流恶化 ，资本市场“用脚投票”

　　尽管亏损额收窄
，但公司真实的“烧钱
”速度并未减缓，甚至因业务扩张而加剧 。

　　经营现金流由正转负 ，扩张代价沉重
。 2025年
，如祺出行经营活动所用现金净额高达2.16亿元，而2024年同期为流出0.15亿元。这意味着 ，在营收翻倍的同时
，其业务本身产生的现金消耗反而大幅增加 。现金流恶化的主要原因是应收账款随着营收膨胀而增加，以及为支撑扩张所需的运营资金投入
。这揭示其增长是 “流血式增长”  ，规模越大
，对外部输血的依赖越深。

　　与财报相比，如祺出行在资本市场的表现更为直观地反映了投资者的悲观预期 。股价“跌跌不休 ” ，市值仅剩零头
。 公司发行价为35港元，上市后短暂冲高便一路下跌
，2025年12月31日收盘价仅为9.22港元。截至最新，股价长期在10港元以下徘徊 ，较发行价跌幅超过70%
，总市值萎缩至约16亿港元 。股价的持续阴跌，是市场对其商业模式、盈利前景以及所在赛道估值逻辑的彻底否定
。

　　流动性枯竭 ，沦为“仙股
”边缘。 更为致命的是
，如祺出行从未被纳入港股通标的，这意味着失去了内地资金的潜在关注与支撑 。从其日常交易数据看 ，成交极度清淡
，日均成交额常仅有数十万甚至数万港元，多次出现零成交交易日。这种流动性的枯竭 ，使得公司几乎丧失了二级市场的再融资功能
，也反映了机构投资者对其的远离
。一家上市公司的股票若失去流动性，其上市地位的价值也将大打折扣。

　　Robotaxi与技术服务：遥远的故事能否支撑当下？

　　面对网约车主业的窘境 ，如祺出行也将故事指向了Robotaxi和技术服务 。

　　Robotaxi商业化道阻且长
。 公司虽宣传其Robotaxi混合运营的领先性，但该业务对收入的贡献微乎其微（2025年其他收入中仅包含少量Robotaxi服务）。与曹操出行类似
，高阶自动驾驶的商业化落地仍需漫长时日，且需要持续巨额的研发投入 。在主营网约车业务尚未能自我造血的情况下 ，开辟这条“第二战线”显得力不从心
。

　　技术服务收入猛增但占比仍小。 2025年技术服务收入同比增长487%至1.60亿元
，成为亮点 。该业务毛利率较高（14.8%），主要提供AI数据及高精地图解决方案
。然而 ，该业务收入仅占总收入的3%
，短期内无法成为支撑公司业绩的支柱。且该领域同样面临百度 、华为、四维图新等巨头的激烈竞争 。

　　本文创作借助AI工具收集整理市场数据和行业信息，结合辅助观点分析和撰写成文
。